一、核心观点
铜价在一季度在价格上变现为区间震荡,整体趋势性不强。主要由于宏观与基本面并无太大偏向。宏观层面海外衰退并无扩散深化迹象,国内复苏不强。二季度从供需平衡表看,全球基本面供应较为宽松,国内倾向于去库。在当前复杂交错的驱动下,需要重点担忧海外衰退+国内复苏的减弱的组合,在这种情况下,铜价有趋势性下跌的可能。但在其他情况下,不排除价格有所反弹。
驱动因素
1.海外:衰退预期不断深化,地产领域是最后的堡垒;
中国:弱复苏的上限与可持续性值得观察;
3.供需:铜矿干扰恢复,供应趋向宽松,国内冶炼增量约75万吨,在海外浅衰退和国内弱复苏的假设下,全球精炼铜过剩约30万吨;
4.单边:当期基本面仍然健康,不排除价格有一定反弹,但是海外的衰退风险以及国内弱复苏的天花板效应并不支撑价格长期在高位运行;
5.月差:二季度倾向于去库,正套可以考虑;
比价:多种原因使得月度缺口在二季度可能放大,反套逻辑略胜一筹。
观点小结
铜价在一季度展现了较强的韧性,但整体也缺乏趋势,主要原因在于无论宏观与基本面的逻辑都不通畅,宏观面海外暂无大衰退、国内也无强复苏, 基本面矿与金属全年供应增量明显但当期仍是低库存;二季度乃至下半年能否重拾趋势,需要考虑驱动的可能来源、方向和幅度;
驱动的主要问题仍在海外,在银行业危机与OPEC+减产之后,既要治理通胀、又要经济软着陆、还要放缓货币政策,已经变成一个愈发不可能的组合, 最终只能保住其中两个甚至一个;
海外不加息甚至降息算不算驱动?这可能是二季度首先要面临的问题,我们认为可能先反弹后再下跌:不加息以及降息证明海外经济下行压力非常明 显,央行不得不调整货币政策,从历史上看,停止加息到降息期间,铜价的表现更多以宽幅震荡及震荡偏弱为主;
海外衰退算不算驱动?价格将驱动向下,但下跌的幅度取决于衰退的斜率,浅衰退下海外精炼铜过剩量级不大,价格下跌幅度可能在10-15%左右;如 果出现深度衰退,价格下跌幅度可能在20-25%;
国内二季度如果延续弱复苏,可能仍然无法转变为向上的驱动。如果国内复苏力度边际减弱,可能会变成向下的驱动;相反,如果能够演化为强复苏, 可能可以充分抵消海外衰退的影响;
基本面的主要逻辑还是在于供应宽松,铜精矿干扰率二季度显著下降,加工费持续回升,粗铜方面目前也相对宽松,国内精炼铜仍然维持全年70-80 万吨左右的增量,如果进口月均在27-28万吨、出口在月均2万吨,在相对保守的需求假设下,国内仍然倾向于去库。全球平衡在海外浅衰退和国内弱 复苏的假设下过剩约30万吨;
总的来看,二季度基本面还是相对健康,不排除价格有一定反弹,但是海外的衰退风险以及国内弱复苏的天花板效应并不真正支撑价格长期在高位运 行,真正需要担忧的是海外衰退+国内复苏减弱的组合,这可能是潜在驱动的来源。
五、基本面数据