观点概述
通胀水平依然偏高,美联储加息进程没有结束,美元上升势头未止对2023年基本金属价格构成压力,重心较2022年下移。
2022年能源价格高企,海外矿山减产。国内受疫情等因素影响,使得锌精矿产量下降。2023年能源价格下跌使得海外扰动减轻,国内疫情政策优化放松使得锌精矿的生产干扰减少。
在矿的宽松预期下TC持续上升,利润驱使预计国内精炼锌供应持续增加。SMM预计2023年中国精炼锌产量持续增长,供应增速达到5.2%。
国内需求开始复苏,总体较为有限。传统需求面临一定的挑战,电力电缆以一己之力撑起传统需求增长,抵消了地产、家电和汽车等制造业因政策力度减弱而带来的下滑。但新能源需求提振较为有限,且出口下滑,应从短缺转为过剩。
库存低位对跌势形成持续干扰,但是极低库存配合高价格,其边际是往回升的势头发展的。
中短期来看,宏观乐观情绪叠加一季度的季节性旺季,价格或继续高位震荡或冲高,后续供应增加需求减少伴随库存低点确认,锌价或下寻支撑。
风险关注
无
一、行情回顾
(一)商品走势
2022年全年,有色板块大幅波动,基本分为三个部分,年初美国通胀高企,带动锌价一直维持高位强势。之后在俄乌冲突和伦镍挤仓带动下大幅冲高。4月以来,国内疫情爆发,叠加美联储加息力度和频率空前,美元大幅上涨,出现大幅下跌。7月下旬以来,美联储7月加息75基点预期落地,各种供应增加不及预期,需求并未实质减弱,低库存迟迟不得回升,支持锌价反弹,年末联储鹰派预期缓和叠加国内疫情政策放松,地产扶持预期等,锌价再度冲高反弹。全年下来,以上期所锌为例,年末价格较年初下跌4.6%。
宏观因素贯穿2022年的锌价影响因素始终。尤其是美联储加息的节奏、频率和预期,对锌价形成大幅扰动。先是美国通胀高企,美联储在3月仅加息25基点,再加上俄乌助推,伦镍挤仓,锌价大幅冲高。直到6月美国CPI高达9.1,美联储开始频繁且超预期的鹰派动作,连续在6月15日和7月27日大幅加息75基点,锌价回落。之后7月加息落地,因离9月底加息还早,锌价自身的因素显现。9月和11月再次大幅75基点,但之后加息预期缓和。
我们再来看7月以后锌价自身的影响因素。最明显的就是产量增加不及预期。首先就是由于疫情影响锌精矿的运输,从而供应紧张;对于精炼锌来说,疫情拖慢了检修进程。6-7月份锌价大幅下挫,引发一些非正常检修,锌价产量增长又不及预期。8月锌价回升,国内限电和一些疫情扰动,产量增加再次不及预期。之后仍然是疫情影响,各种检修导致。在需求重新走弱落地之前,库存一直维持在历史低位,迟迟得不到回升。价格也是大幅震荡。
(二)未来逻辑推演
通胀水平依然偏高,美联储加息进程没有结束,美元上升势头未止对2023年基本金属价格构成压力,重心较2022年下移。
2022年能源价格高企,海外矿山减产。国内受疫情等因素影响,使得锌精矿产量下降。2023年能源价格下跌使得海外扰动减轻,国内疫情政策优化放松使得锌精矿的生产干扰减少。
在矿的宽松预期下TC持续上升,利润驱使预计国内精炼锌供应持续增加。
国内需求开始复苏,总体较为有限。传统需求面临一定的挑战,电力电缆以一己之力撑起传统需求增长,抵消了地产、家电和汽车等制造业因政策力度减弱而带来的下滑。但新能源需求提振较为有限,且出口下滑,应从短缺转为略微过剩。
库存低位对跌势形成持续干扰,但是极低库存配合高价格,其边际是往回升的势头发展的。
中短期来看,宏观乐观情绪叠加一季度的季节性旺季,价格或继续高位震荡或冲高,后续供应增加需求减少伴随库存低点确认,锌价或下寻支撑。
二、核心逻辑-锌供应阐述
(一)全球锌精矿增量不及预期
从矿山增量来看,据 ILZSG 数据统计,今年 1-8 月全球锌矿产量为 819.3 万吨,较去年同期减少 27 万吨。根据SMM预计数据显示,预计2022年矿山增量为4.88万吨,总量达到1210万吨,较年初预计的新增约25.87万吨大幅减少,且不及预期。
主要原因就是疫情影响,自然灾害、矿山品位下滑,以及各种罢工影响。
2022年海外精炼锌再次因为能源危机减产,支撑价格低位反弹。对比历史上的减产,2016年也曾发生过大规模的减产导致锌价飙涨。但当时炼厂利润远低于现在,且减产规模为7%,远大于现在。因此恢复起来较为困难。因此,本次减产后面很难持续发酵促成大牛市。
(二)海外锌冶炼减产是主旋律,2023年或能缓解
受能源危机影响,海外锌冶炼厂纷纷减产,2022年全年影响精炼锌冶炼产能50万吨,2023年重启时间待定,但随着能源价格的下降,其影响会逐步减弱。预计后续新增减产产能不多。
(三)国内精炼锌产能增加不及预期,产量减少,2023年产能产量增加明显
1.产能增加不及预期。2022年国内新增冶炼产能为20.3万吨,远不及年初预期的56.8万吨。主要原因是原先预计的部分产能如西南能矿,广西誉升等提前达产,当然这一部分也构成了2022年的增量约18万吨。当然部分产能推迟到2023年投产,导致2023年新增产能较多。预计2023年国内新增产能为49万吨,高于年初预计的20万吨。
2.TC持续回升,创下五年新高,刺激产量增加
国内仍有持续扩产动能。锌加工费2021年探底回升后,2022年全年维持上升势头。截止至2022年12月中国锌冶炼厂进口锌粗炼费(TC)为260美元/干吨,精炼费(RC)为26美分/磅。已经处于3年来的最高位。从锌的冶炼利润来看,截止11月初,锌冶炼利润为1186元每吨,处于历史中位数,刺激产量增加。
3.精炼锌产量减少,预计2023年产量恢复增长。
国家统计局公布,2022年10月锌产量59.5万吨,同比增长9.4%;1-10月锌产量累计值558.0万吨,累计同比增长0.8%。SMM数据,2022年11月SMM中国精炼锌产量为52.47万吨,部分企业产量超过前期预期,环比增加1.06万吨或环比增加2.06%,同比增加0.52万吨或0.99%。SMM预计2022年精炼锌产量为601万吨,较2021年下滑1.1%,没能实现预期的增长。
2022年产量不及预期贯穿了全年。
一是疫情持续干扰。今年3月以来,国内疫情多点发散,且此起彼伏,从未停止,对上下游生产都造成了一定的干扰。具体到锌来说,国内锌精矿的生产暂未受到影响,但锌精矿进口亏损,加上疫情导致的运输不畅,有30%的锌精矿依赖进口,从而供应紧张;对于精炼锌来说,疫情拖慢了检修进程。
二是6月-7月锌价大幅下跌,部分冶炼厂亏损从而非正常检修,导致产量没有恢复。比较大的减产的有河南豫光、西部矿业、陕西东岭、西部铟业、成都矿冶等。有增有减的情况下,6月共计影响产量23200吨,7月下旬前价格继续下跌,计划内因复产而增产的项目都没有增加,7月共计减产10800吨。
三是限电引起的减产。今年是60年罕见的高温,对国内外产量都造成了严重的影响。这也是锌价反弹特别强的原因。国内方面,持续40度高温下,四川地区要求停工业用电保民用用电,部分锌冶炼厂被要求停产5天,预计影响产量6000吨,但最终确定影响产量14500吨,影响量超预期。
预计2023年中国精炼锌产量持续增长,供应增速达到5.2%。一是锌矿供应趋向宽松,产能增加。二是疫情放松后约束条件较少;三是利润较好。陕西、内蒙古地区的锌冶炼厂将开始复产,预计 2023 年国内产量 632 万吨,相较于 2022 年有明显增量。但仍然警惕各种检修对产量造成的非正常影响。
4.进口大降,后市可能增加
海关总署在线查询平台数据显示,中国10月精炼锌进口量为1,007.12吨,环比锐减77.5%,同比大幅下降97.5%。1-10 月精炼锌累计进口量为 58642 吨,累计同比下降 83.79 %。,由于进口盈利窗口长期亏损,所以2022年精炼锌进口量特别低。后续随着海外加息步伐的持续,海外需求衰退,而国内政策拖底,锌价或能内强外弱,进口亏损缩减,进口趋于增加。
5.全球显性库存处于6年最低位,继续支撑价格
截止12月12日,三大交易所库存5.41万吨,上海保税区库存为4.24万吨。低库存使得锌价在宏观因素影响下大幅下行之后V型反弹,并维持高位震荡。从注销仓单来看,伦锌目前大幅上升至56.8%,表明近几个月库存仍然难以大幅回升。随着旺季开启,库存持续下降,继续支撑价格高位运行。国内库存回升的逻辑在于供应增加不及预期的情况扭转,需求转弱。但是随着疫情防控政策的优化,需求转弱的逻辑仍然存疑,因此库存短期还将低位震荡。
三、传统增速无亮点,新能源类拉动有限
(一)基建增速或放缓
基础设施和电网使用锌,两者约占锌需求的33%。统计局数据显示,1-10月份,全国固定资产投资(不含农户)471459亿元,同比增长5.8%。其中,民间固定资产投资258413亿元,同比增长1.6%。从环比看,10月份固定资产投资(不含农户)增长0.12%。其中第三产业中,基础设施投资(不含电力、热力、燃气及水生产和供应业)同比增长8.7%,显示了比较大的政策支持力度。
高盛认为2023年整体固定资产投资名义同比增速将从2022年的5.5%放缓至 1.5%,主要因为基建和制造业投资走弱,原因在于放开之后,资金和项目储备将成为新的合力制约。
(二)电网投资或继续冲量,支撑锌的消费
截止至2022年10月,电网基本建设投资完成额累计值为3,511亿元,累计同比上升3.00%。从历史数据上看,2009年以来13年来,国家电网计划完成额和实际完成额的对比上,只有3年时间没有完成计划目标,国家电网计划2022年电网投资数为5012亿元,年底最后两个月或继续冲量争取完成指标。
三)地产或低位震荡弱修复
短期看,房地产投资依然是中国经济波动的最核心动因。 中国经济很多短期指标都跟房地产投资高度相关。这是因为房地产投资本身金额较大而且波动大,更重要的是对上游有色(锌、锌和镍)、黑色、水泥等原材料,下游家电、家具等产品,以及地方政府基建等都有极强的拉动作用。因此我们要分析的是房地产行业的数据,地产占锌的需求的23%。
2022年1-10月份,房地产开发企业房屋施工面积888894万平方米,同比下降5.7%。房屋新开工面积103722万平方米,下降37.8%。房屋竣工面积46565万平方米,下降18.7%。
开工、竣工、施工指标趋势总体一致,但按照工程进度,竣工滞后于开工时间不等(约半年到两年)从这个时间计算,目前从开工和施工下滑已经传导到了竣工,下行周期比较明显,并没有找到明显的由下往上的拐点。
针对地产行业的低迷,国家发布了一系列的托底政策,包括降低按揭利率,要求银行加大涉房信贷投放、设立投资基金帮助困难开发商交付预售楼盘,以及给予地方政府更大的灵活性来放松地方房地产政策。作为最新救市措施的人民银行和银保监会“十六条措施。表明自己托底经济的决心,地产竣工跌幅收窄。
但地产已经步入下降通道,主要依据一是经济的高增速不再;二是与此相应收入长期向好上升的预期也没有了。地产销售依赖于个人收入和预期,短时间内难有成效。人口增速放缓以及老龄化等结构性因素也在中长期内持续牵制房地产价格回升,总体分化走势严重。预计2023年维持低迷。高盛预计2023年房地产投资同比增速仍将保持在-10%的低迷水平(他们预计2022年同比增速为-9%)。
(四)家电产量同比下滑,预计内外分化延续
根据产业在线近期发布数据显示,截止至2022年10月,空调产量为928.35万台,当月同比下降8.53%。其中,内销出货量达到511.62万台,同比下降4.62%;出口销量336.02万台,同比下降9.75%。
进入冬季以后空调进入淡季,双11过后市场更加低迷。出口市场从4月以后开始下降,全球经济下行周期难以实现增长,北美库存高企,销量并不理想。
2022年全年家用空调行业经历了疫情影响、原材料价格暴涨,生产遇阻等种种事件。在上半年,外销主导了一季度的销量,内销则支撑了二季度的增长;下半年开始,内外销双向承压。产业在线预计2022全年整体行业生产规模将下降4.8%。2023年在一系列的政策托底之下跌幅可能收窄。降幅或在4%。
统计局数据显示10月全国家用冰箱产量690万台,环比减少13.7%,同比下降9.6%;从内外销比例来看,产业在线的数据显示,外销来看,出口量218.7万台,同比下降40.7%;内销量383.8万台,同比增长5.1%。内外销量出现劈叉,这种趋势在2023年还将得到延续。
空调的销售和商品房销售增速呈正向运动,且滞后于商品房销售8-10月;产销也具有明显的季节性。长期来看,地产下行周期还未见底,空调销量也面临继续下滑风险。
五)汽车消费或因刺激减弱而回落
汽车和家电消费占锌消费的29%。中汽协数据,2022年11月,汽车产销分别达到238.6万辆和232.8万辆,环比分别下降8.2%和7.1%,同比均下降7.9%。与去年和前年相比,汽车产销略显疲态,并未出现往年的年底翘尾现象。
1-11月,汽车产销分别完成2462.8万辆和2430.2万辆,同比分别增长6.1%和3.3%,1-11月增速比1-10月有明显的下降,较1-10月分别收窄1.8和1.3个百分点。
5 月 31 日,财政部、税务总局发布公告明确,对购置日期在 2022 年 6 月 1 日至 2022 年 12 月 31 日期间内且单车价格(不含增值税)不超过 30 万元的 2.0 升及以下排量乘用车,减半征收车辆购置税。购置税减半的政策对汽车产销拉动也 是立杆见影,今年 6-9 月单月汽车销量增速都在 20-30%。随着后市疫情防控政策的优化,高盛预计整个制造业投资增速可能从今年9.5%的预测值进一步降至5.0%,因为出口增速放缓,而且消费可能从商品(特别是与居家办公相关的电子产品)转向服务。
(六)新能源对锌需求带动有限
相关机构的研究显示,未来5年光伏拉动锌需求年均范围为0-4万吨,整体新增量较小。
而在风电行业中锌主要用在在风电塔筒及螺栓两大部分,内陆干燥地区的镀锌层要小于近海及海上风场等严重腐蚀环境,据测算陆上风电的钢材单位耗锌量约为100万-150万吨(均值125万吨);海上风电的钢材单位耗锌量约为120万-180万吨(均值150)。
根据IRENA测算,陆上发电机场普碳钢需求约10万-14万吨/GW,取平均值为7万吨/GW;海上风电场普碳钢需求约11万-17万吨/GW,取均值为14万吨/GW。根据上文对海上和陆上2021-2025年风电装机量的预测,预计2021-2025年全球风电新增装机耗锌量年均值为10.3万吨,与2020年风电领域耗锌量相差不大,因此2021-2025年风电耗锌边际增长对锌基本面改善十分有限。
(七)季节性目前处于淡季,三四月份迎来旺季
对于基本金属来讲,一般三四月份又是旺季,价格易涨难跌。七八月份是季节性消费淡季,价格容易停顿或拐头向下,九十月份迎来金九银十,价格会在8月底由于旺季预期复苏,而四季度对于铝来说则也是旺季,一二月份则因为过节开工下滑价格比较平淡。锌四季度则是淡季,因此短期调整。
(八)需求总结
SMM预计2022年锌需求下滑达到12%。从终端消费来看,国内传统消费主要是仍是电力电缆维持刚性增长,以一己之力撑起整个传统需求。地产下行周期复苏有待确认,国外货币收紧,外需下滑较为确定,地产、家电、汽车等需求纷纷下滑,抵消了部分增量。预计总体需求维持低迷,仅小幅增长。
四、总结
通胀水平依然偏高,美联储加息进程没有结束,美元上升势头未止对2023年基本金属价格构成压力,重心较2022年下移。
2022年能源价格高企,海外矿山减产。国内受疫情等因素影响,使得锌精矿产量下降。2023年能源价格下跌使得海外扰动减轻,国内疫情政策优化放松使得锌精矿的生产干扰减少。
在矿的宽松预期下TC持续上升,利润驱使预计国内精炼锌供应持续增加。SMM预计2023年中国精炼锌产量持续增长,供应增速达到5.2%。
国内需求开始复苏,总体较为有限。传统需求面临一定的挑战,电力电缆以一己之力撑起传统需求增长,抵消了地产、家电和汽车等制造业因政策力度减弱而带来的下滑。但新能源需求提振较为有限,且出口下滑,应从短缺转为过剩。
库存低位对跌势形成持续干扰,但是极低库存配合高价格,其边际是往回升的势头发展的。
中短期来看,宏观乐观情绪叠加一季度的季节性旺季,价格或继续高位震荡或冲高,后续供应增加需求减少伴随库存低点确认,锌价或下寻支撑。
免责声明
本报告中的信息均来源于已公开的资料,国海良时期货有限公司对这些公开资料获得信息的准确性、完整性及未来变更的可能性不做任何保证。
由于本报告观点受作者本人获得的信息、分析方法和观点所限,本报告所载的观点并不代表国海良时期货有限公司的立场,如与公司发布的其他信息不一致或有不同的结论,未免发生疑问,所请谨慎参考。投资有风险,投资者据此入市交易产生的结果与我公司和作者无关,我公司不承担任何形式的损失。
本报告版权为我公司所有,未经我公司书面许可,不得以任何形式翻版、更改、复制发布,或投入商业使用。如引用请遵循原文本意,并注明出处为“国海良时期货有限公司”。
如本报告涉及的投资与服务不适合或有任何疑问的,我们建议您咨询客户经理或公司投资咨询部。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议,或担保任何投资及策略契合个别投资者的情况。
本报告并不构成给予个人的咨询建议,且国海良时期货有限公司不会因接收人收到本报告而视他们为其客户。
国海良时期货有限公司具有期货投资咨询业务资格。